De voorzitter van de Amerikaanse centrale bank, "Magic Greenspan" verkondigde onlangs dat het Amerikaanse economische herstel wel degelijk "een aanvang heeft genomen". Deze woorden stelden alvast tijdelijk een groot aantal beleggers gerust en bevestigden het positieve gevoel dat op de financiële markten al een tijdje aan de horizon gloort in verband met de toekomstige economische ontwikkelingen. En als het economisch weer beter gaat in het land van Uncle Sam dan krijgt de economie wereldwijd ook weer wat meer kleur.

Vandaar dat de beleggers geleidelijk aan herschikkingen beginnen door te voeren in hun portefeuille; Ze maken er immers meer plaats voor conjunctuurgevoelige aandelen, zoals die van bedrijven uit de auto- en de oliesector. Betekent dit dat men de aandelen met een defensiever profiel nu links kan laten liggen ? Volgens ons niet. De meer dynamische aandelen hebben immers al vooruitgang geboekt en over het economische wereldtoneel blijven enkele hardnekkige mistslierten van onzekerheid hangen, zoals de broosheid van het economische herstel en de dreigende oorlog in het Midden-Oosten. Toch is het aureool van veiligheid dat de defensieve aandelen zich de jongste jaren alsmaar vaker hebben aangemeten, iets waarmee voorzichtig moet worden omgesprongen.

Aandelen die bescherming bieden….

Aandelen worden als "defensief" bestempeld als de resultaten van de betrokken bedrijven minder gevoelig zijn voor de economische conjunctuur dan de resultaten van andere bedrijven. Omdat de resultaten minder pieken en dalen vertonen, blijft de koers van deze aandelen ook stabieler in periodes waarin het economisch een stuk minder gaat, zoals de laatste maanden van 2001 en het begin van 2002. Defensieve aandelen worden ook vluchtwaarden genoemd, want de voorspelbaarheid van hun resultaten maakt het in een moeilijke omgeving makkelijker om het winstpotentieel in te schatten dan bij de zogenaamde cyclische waarden, die wel sterk afhangen van de conjunctuur. Typische cyclische waarden zijn bijvoorbeeld de staalaandelen en de aandelen van bedrijven die halfgeleiders maken. De resultaten van die bedrijven zijn minder makkelijk te voorspellen, zodat hun koers ook meer schommelt. Een en ander verklaart waarom de index MSCI Pharma - de wereldindex van de aandelen uit de farmaceutische sector - tussen 1 januari 1999 en 31 december 2001 slechts 0,6 % achteruit ging, terwijl de index MSCI World - de samenvattende index van alle beurzen ter wereld - over dezelfde periode een verlies van 4,5 % moest laten optekenen. Op basis daarvan zou men kunnen stellen dat defensieve waarden de kans bieden om te kiezen voor een aandelenbelegging - die, zoals we weten, op lange termijn de meest rendabele belegging is - en tegelijk de risico's te beperken.

Het is dan ook interessant om te bekijken welke sectoren als defensief worden beschouwd. We citeren er hieronder drie :

· De agro-alimentaire sector (Danone, Nestlé, Unilever,…) : zowel bij hoogconjunctuur als bij laagconjunctuur, blijft het een feit dat elke mens voedsel nodig heeft. De grote spelers op de agro-alimentaire markt kunnen dan ook rekenen

op een omzet en winstcijfers die minstens stabiel blijven en regelmatig realiseren ze zelfs nog een toename van de omzet en de winst. Ook als het economisch minder gaat, blijven de gezinnen immers ongeveer hetzelfde bedrag uitgeven aan voedsel. Ze besparen eerder op aankopen die zwaarder wegen in het budget. Zo zullen ze bijvoorbeeld de aankoop van een nieuwe wagen uitstellen.

· De sector van de nutsdiensten (energie, afvalbeheer, met bedrijven als Suez, Vivendi Environnement, Electrabel,…). Net als de agro-alimentaire sector zijn de nutsdiensten weinig gevoelig voor de grillen van de economie, want ze staan eveneens in voor zaken die de mensen niet kunnen missen. Om te kunnen blijven groeien en minder afhankelijk te zijn van de vaak verzadigde nationale markten waar bovendien strenge reglementeringen gelden, zoeken de bedrijven uit de sector van de nutsdiensten de jongste jaren internationale expansie. Tractebel bijvoorbeeld, dat tot de groep Suez behoort, trekt sinds een aantal jaar resoluut een internationale kaart.

· De farmasector (UCB, Novartis,…). Omdat de bedrijven uit die sector over onze gezondheid waken, was het assortiment medicamenten dat ze aanbieden de jongste jaren een garantie voor regelmatig stijgende winsten. Bovendien zijn de nieuwe medicamenten die ze ontwikkelen via patenten gedurende een aantal jaar beschermd en dat garandeert hen royalties op elk verkocht medicament.

…maar waarvan het profiel de jongste jaren verandert

Op papier heeft iedereen die op de beurs wil beleggen en niet al te veel risico's wil nemen er dus belang bij voor defensieve aandelen te kiezen. In theorie liggen de zaken echter ingewikkelder. Het voorbeeld van de Belgische elektriciteitsproducent Electrabel bewijst dat. Eind 1998 bereikte de koers van dit aandeel een hoogtepunt van 400 euro, terwijl hij nu teruggevallen is tot zowat 230 euro. Aan het defensieve karakter van het aandeel is nochtans niets veranderd, maar de huidige snelle ontwikkelingen in het domein van de globalisering en de deregulering, zorgen ervoor dat het voor bedrijven steeds moeilijker wordt om zich als vluchtwaarde te profileren. Die twee concepten verdienen een woordje uitleg.

Globalisering : in een internationale context, waarin de geografische grenzen elke dag een beetje meer vervagen, hebben de bedrijven nu toegang tot tal van markten die vroeger gesloten bleven. De keerzijde van de medaille is dat elke onderneming nu zowel op de nationale als op de internationale markten wordt geconfronteerd met een messcherpe concurrentie. Het is dus een stuk moeilijker geworden om marktleider te blijven en een constante rendabiliteit te halen. Kijk bijvoorbeeld maar eens naar de markt van het tafelwater. Tot voor kort verdeelden enkele grote namen de koek daarin onder elkaar, waarbij ze elkaar elk een bepaalde regio gunden, maar nu proberen alle agro-alimentaire groepen als gevolg van de grotere vraag in alle regio's hun marktaandeel daarin te vergroten. De concurrentie neemt toe en dat kan de marktkaarten grondig door elkaar schudden.

Deregulering : de liberalisering van de markten maakt een einde aan de zekerheid over inkomsten en winsten die altijd terug komen, zodat ook de toekomst voor dergelijke bedrijven onzekerder wordt. Het voorbeeld van de elektriciteitssector is in dit verband verhelderend. Enkele jaren geleden werd die nog als een beschermde markt beschouwd (geen nationale en internationale concurrentie, een regelmatig stijgend verbruik,…), maar als gevolg van de deregulering is die markt helemaal door elkaar geschud. Voor zover de hoge graad van politieke geladenheid die met dit dossier samenhangt geen roet meer in het eten gooit, zal de elektriciteits- en gasmarkt vanaf 2004 in Europa gedeeltelijk zijn geliberaliseerd, zodat er tussen de producenten meer concurrentie zal ontstaan. Dat zal normaal ook resulteren in een daling van de tarieven en van de weeromstuit ook leiden tot lagere winsten. Zowel de globalisering als de deregulering liggen aan de basis van het feit dat de ondernemingen - terecht of onterecht - op zoek gaan naar kritische massa. Daardoor doen ze vaak overnames tegen erg hoge prijzen en stijgen hun schulden aanzienlijk. In dat geval mogen hun aandelen dan nog het etiket "defensief" dragen, in feite komt het erop neer dat deze bedrijven aandeelhouderswaarde vernietigen.

Naast de globalisering en de deregulering die zich als externe factoren als het ware aan de ondernemingen opdringen, kunnen ook de specifieke kenmerken en eigenheden van een bepaalde sector de ontwikkeling ervan op de helling zetten. Zo kan de farmasector inderdaad rekenen op het grote potentieel van de markt van de medicamenten, maar het mes snijdt aan twee kanten, want van zodra de patenten vervallen zijn, daalt de verkoop van die medicamenten drastisch en vallen dus ook de inkomsten sterk terug. De farmabedrijven zijn dus verplicht telkens weer nieuwe medicamenten lanceren die voor de aflossing van de wacht kunnen zorgen. En dat is geen makkelijke opdracht, want de ontwikkeling van nieuwe medicamenten kost alsmaar meer tijd. Terwijl de ontwikkelingstijd in de jaren zestig zowat 7,5 jaar bedroeg, is dat nu verdubbeld tot zowat 15 jaar. Dat verhoogt de kosten en verkleint de kans dat er met het nieuwe medicament echt geld kan worden verdiend. Erger nog is het als een bedrijf een belangrijk medicament van de markt moet halen, zoals Bayer in 2001 moest doen met de cholesterolremmer Baycol. Daardoor zag Bayer een half miljard euro inkomsten aan zijn neus voorbijgaan.

Conclusies

Betekent dit alles nu dat men zich als belegger moet afkeren van de "defensieve waarden" ? Zeer zeker niet. Maar wat we hierboven hebben uiteengezet, toont wel aan dat "zekerheid" op de aandelenmarkten een alsmaar relatiever begrip wordt. Beleggers mogen zich zeker niet laten verleiden om blind te varen op de aandelen van een sector die de reputatie heeft veilig te zijn. Wel integendeel, om het groeipotentieel te becijferen komt het er op aan elke onderneming heel zorgvuldig te analyseren en ook heel nauwlettend te kijken naar de omgeving waarin ze zich begeeft. Voorzichtigheid is de boodschap en daarom moet men blijven voor ogen houden dat in aandelen beleggen iets is voor de lange termijn dat best gebeurt via een goed gediversifieerde portefeuille.