De beurzen konden zich in augustus wat herstellen van de klappen in juli, maar verloren nadien toch weer veel terrein. De economische hemel blijft uiterst bewolkt want het herstel komt maar niet op gang en sommige sectoren kampen met een enorme schuldenlast.

Toch hielden in die moeilijke omstandigheden heel wat ondernemingen vast aan hun dividenduitkering en van sommige bedrijven kregen de aandeelhouders zelfs een hoger dividend. Hoe komt dat ? En welke boodschap willen de bedrijven zo aan de aandeelhouders meegeven ? We proberen de plaats van het dividend in de bedrijfsstrategie te verduidelijken en duiding te geven bij de manier waarop de belegger dat moet bekijken.

Ter herinnering herhalen we even dat het dividend dat door een onderneming wordt betaald het gedeelte van de gerealiseerde winst is dat na de belastingen wordt uitbetaald aan de aandeelhouders. Hoe hoog het gedeelte van de uitbetaalde winst is, wordt uitgedrukt door de "pay out", het percentage van de uitgekeerde winst. Als het bedrijf verlies lijdt of onvoldoende winst heeft gemaakt, dan kunnen de dividenden uit de reserves worden geput. Hoewel de dividenden deel uitmaken van de vergoeding voor de aandeelhouders, zijn ze noch op voorhand gekend, noch gegarandeerd. En dat is meteen waarin ze grondig verschillen van de intresten die u kunt opstrijken als u obligaties koopt. Dividenden worden bepaald op basis van de huidige en toekomstige winst van de onderneming en hangen ook af van de vraag of de onderneming over het nodige geld beschikt om ze uit te keren.

Terwijl de beursmarkten een echte crisis beleven, maken dividenden een opgemerkte terugkeer. In de tweede helft van de jaren negentig was er immers niet meer dan een bescheiden bijrolletje voor ze weggelegd. Vanwaar die ommekeer ? Als gevolg van de financiële schandalen waarin grote groepen, die tot voor kort nog een onberispelijke reputatie hadden, betrokken raakten, zijn de beleggers op zoek gegaan naar meer veiligheid en zekerheid, temeer omdat ze zich niet meer laten paaien door mooie beloftes over snelle meerwaarden.

Het is in die omstandigheden dan ook niet te verwonderen dat aandelen die regelmatig een dividend uitkeren hun belangstelling wekken. In de uitbetaling van het dividend zien ze immers een teken dat het bedrijf wel degelijk winst maakt en den dat de winst geen "papieren" winst is die louter te danken is aan boekhoudkundige spitsvondigheid. Het beleid inzake de uitkering van de winsten werpt een duidelijk licht op de kwaliteit van het management, en zeker als het bedrijf ook in moeilijke economische omstandigheden de aandeelhouders niet in de kou laat staan. Als het dividend uitzonderlijk hoog is, is het evenwel opletten geblazen. Dan zit er wellicht een addertje onder het gras. En als het bedrijf er echt niet goed voor zit, kan het behoud van het dividend ook een negatieve impact hebben die uiteindelijk een bedreiging vormt voor de koers van het aandeel.

Het dividendbedrag is uiteraard belangrijk omwille van het rendement dat het oplevert. Dat rendement wordt aangeduid met de term "dividend yield" en is eigenlijk de verhouding tussen het dividend en de koers. Maar nog belangrijker is de evolutie van het dividend op lange termijn. We illustreren dat aan de hand van twee scenario's.

Volgens de signaaltheorie, geeft het management, dat geacht wordt de zaken van het bedrijf beter te kennen dan de externe waarnemers, via het dividenduitkeringsbeleid waardevolle informatie aan de markt. Zo zou een stijging van het dividend erop wijzen dat het management erop vertrouwt dat het de winst op middellange en lange termijn kan doen toenemen, ook al ligt de winst lager dan het jaar voordien. Zo kondigde de Franse verzekeringsgroep AXA in maart 2002 aan dat de resultaten over 2001 80 % slechter waren dan het jaar voordien, maar ze verhoogde toch het dividend van 0,55 naar 0,65 euro. Dat teken van vertrouwen in de bekwaamheid om het tij te keren, zorgde ervoor dat de koers van het aandeel op de dag van de aankondiging van het hogere dividend met 4,08 % steeg.

Amerikaanse onderzoekers houden er echter een andere mening op na. Volgens hen wijst de uitkering van een hoger dividend niet op de verwachte verbetering van de resultaten maar integendeel op het feit dat het bedrijf in een mature fase zit, die wordt gekenmerkt door het feit dat er steeds minder investeringsprojecten zijn. Het geld dat niet wordt geïnvesteerd, kan dan worden uitgekeerd aan de aandeelhouders onder vorm van dividenden. Als men deze recente theorie mag geloven dan zijn de groeiperspectieven voor deze bedrijven minder sterk, maar ze houdt ook in dat de risico's, verbonden aan een belegging in dit bedrijf, iets minder groot zijn. Dat zou impliceren dat de actualisering van de toekomstige winsten - een methode om een aandeel te waarderen - minder hoog wordt en dat de koers dus stijgt.

Wij blijven in ieder geval van oordeel dat de uitkering van dividenden een beter alternatief is dan het op allerlei verschillende manieren gebruiken van de liquiditeiten waarover een bedrijf beschikt. De jongste gebeurtenissen op de beurzen hebben duidelijk aangetoond dat het verdelen van het teveel aan liquiditeiten onder de aandeelhouders nog zo'n slechte zaak niet is. Het is alleszins beter dan het geld te investeren in megalomane projecten die eigenlijk aan de rijkdom van de aandeelhouders knagen, of dan er een privévliegtuig mee te kopen voor de managers of dan het te gebruiken voor het toekennen van leningen aan het management tegen erg voordelige voorwaarden. Als een onderneming haar kapitaal kan herbeleggen tegen een hoger rendement dan dat op de aandelenmarkten, keert ze beter geen dividend uit, maar als ze geen betere keuzemogelijkheden heeft en expansie, het overnemen van een concurrent of financiële beleggingen op dat ogenblik geen betere optie zijn, dan is het uitkeren van een dividend meer dan gerechtvaardigd.

Een plan om eigen aandelen terug in te kopen, zou eventueel een waardig alternatief kunnen zijn, maar in het huidige beursklimaat, wordt niet bijster op prijs gesteld door de beleggers, temeer omdat een aankondiging over een terugkoop niet altijd betekent dat dit ook daadwerkelijk gebeurt. Een terugkoop van eigen aandelen is ook niet recurrent en dient vaak alleen om de eerdere uitgifte van nieuwe aandelen voor de kaderleden (stock options) te compenseren. Het lijkt ons dan ook een minder sterk teken van de kwaliteit van het management dan de uitbetaling van dividenden, voor zover de pay-out natuurlijk op een redelijk niveau blijft.

Als een bedrijf het dividendbedrag terugschroeft, is dat een slecht teken, temeer omdat de toename van de dividenden toch meestal al wordt afgevlakt, om zo een schoksgewijs dividendverloop te vermijden, omdat dit veel beleggers stoort. Een lager dividend is in ieder geval een signaal dat wijst op de toekomstige verlaging van de rendabiliteit. Dat kan bijvoorbeeld te maken hebben met nakende herstructureringsplannen of met het feit dat er ondoordachte investeringen of investeringen tegen een veel te hoge prijs werden gedaan, zodat de waarde ervan in de balans moet worden afgeschreven. Het kan ook wijzen op het feit dat de financiële structuur van het bedrijf in gevaar is. Zo zagen de financiële groepen Crédit Suisse en Zurich Financial Services zich onlangs genoodzaakt om een lager dividend uit te keren als gevolg van heel slechte financiële resultaten.

Toch willen we erop wijzen dat het ook verantwoord kan zijn om een lager dividend uit te keren, als daar tegenover staat dat het bedrijf meer investeert. Alhoewel daar onmiddellijk dient te worden aan toegevoegd dat het niet de groepen zijn die het meest investeren die hun koersen ook het sterkst zien stijgen. De jongste gebeurtenissen op de aandelenmarkten hebben aangetoond dat sommige managers van erg grote bedrijven vaak snel de neiging hebben om kolossale bedragen te spenderen om een zakenimperium op te bouwen, dat echter geen aandeelhouderswaarde vertegenwoordigt. Het komt er dan ook op aan het juiste evenwicht te vinden tussen enerzijds een overschot aan liquiditeiten en anderzijds een te hoge schuldgraad.

Een bedrijf als Microsoft beschikt over een berg liquiditeiten, die wordt geraamd op 36 miljard dollar. Bovendien is Microsoft actief op de stilaan in een mature fase aanbelande informaticamarkt. Volgens ons zou het bedrijf dan ook een inspanning kunnen doen om aan zijn aandeelhouders een dividend te betalen, ook al zou dat fiscaal nadelig zijn voor Bill Gates. Dat Berkshire Hathaway, het investeringsbedrijf van de legendarische investeerder Warren Buffet, geen dividend uitkeert, wordt echter door de aandeelhouders met de glimlach aanvaard, want de groep slaagt er bijna elk jaar in om met elke dollar winst die opnieuw wordt geïnvesteerd een bijkomende dollar aan waarde voor de aandeelhouders te creëren.

Uit wat voorafgaat, blijkt duidelijk dat hoe meer een bedrijf vasthoudt aan zijn liquiditeiten, hoe groter het gevaar is dat het zich laat verleiden tot beleidsdaden die aandeelhouderswaarde vernietigen. Vandaar dat diverse specialisten zich hebben gebogen over de vraag hoe ondernemingen ertoe kunnen worden aangezet om een groter deel van hun winst uit te keren. Amerikaanse onderzoekers stelden onlangs voor om te sleutelen aan de fiscaliteit en de uitkering van dividenden fiscaal aftrekbaar te maken. Tot nu toe zijn enkel de intresten op schulden aftrekbaar, wat het management er soms toe brengt zich wel heel diep in de schulden te steken - waarbij er zelfs een risico op faillissement bestaat - of om veel liquiditeiten aan te houden waarmee projecten worden gefinancierd die uiteindelijk aandeelhouderswaarde vernietigen. Door de aftrekbaarheid van de dividenden zouden de ondernemingen volgens de onderzoekers sneller dividenden uitkeren, want als ze dat niet doen, worden ze in feite meer belast. Bovendien zouden bedrijven die geen dividend uitkeren met een scheef oog worden bekeken door de aandeelhouders die er wellicht van zouden uitgaan dat de winst waarmee deze bedrijven pronken alleen "papieren" winst is. De uitbetaling van een dividend zou dus een teken van vertrouwen zijn in het beheer en in de resultaten van de onderneming. Dat zou de ondernemingen meteen ook weer makkelijker toegang bieden tot de kapitaalmarkten en het zou bijdragen tot het broodnodige serene klimaat.

In ons land is een dergelijke maatregel moeilijk haalbaar aangezien de meerwaarden (in tegenstelling tot de dividenden) niet worden belast en omwille van het risico op de verwatering van grote buitenlandse groepen die onze bedrijven controleren.

Voor beleggers die op zoek zijn naar duidelijkere en minder riskante beleggingen kan het, zeker in de huidige context, interessant zijn om hun portefeuille te diversifiëren met aandelen die worden gekenmerkt door een hoger dan gemiddeld dividendrendement. U moet er echter wel rekening mee houden dat indien bedrijven hoge dividenden uitkeren, dat vaak het gevolg is van het feit dat de koers van hun aandelen minder volatiel is dan gemiddeld en dus minder sterke pieken en dalen vertoont. Plotse forse koersstijgingen van deze aandelen moet u met andere woorden niet verwachten. Aandelen van bedrijven die onlangs een hoger dividend uitkeerden, zoals Axa en BP verdienen volgens ons alvast uw aandacht. Ook elektriciteitsaandelen bieden traditioneel vrij aardige dividendrendementen en ze hebben uitzicht op een regelmatige winstgroei die de uitkering van een hoger dividend mogelijk maakt. Dergelijke aandelen houden bovendien minder risico's in. Het Franse Suez, het Spaanse Iberdrola en het Portugese EDP bieden een dividendrendement van respectievelijk 3,2 %, 4,6 % en 6,6 % bruto. De olieaandelen TotalFinaElf, BP en ENI geven voor 2002 uitzicht op een dividendrendement van respectievelijk 2,9 %, 3 % en 3,4 % en hebben eveneens een mooi groeipotentieel. In deze tijden die worden gekenmerkt door een lage rente zijn dat alvast geen onaardige cijfers.

Na jaren een beetje in het verdomhoekje te hebben gestaan, lijken de dividenden nu opnieuw in de lift te zitten. Het Amerikaanse Philip Morris bijvoorbeeld, dat er altijd al een voorstander van was om regelmatig een hoger dividend uit te keren, verhoogde zijn dividend met 10 %. Het lijkt één van de middelen waartoe ondernemingen hun toevlucht nemen om opnieuw het broodnodige vertrouwen dan de aandeelhouders te winnen. Maar met een gemiddeld dividendrendement van 2 % blijven de aandelen uit de S&P 500 - de index die de aandelenkoersen van de 500 grootste Amerikaanse bedrijven weerspiegelt - nog ver onder het gemiddelde niveau van 6 % van begin de jaren tachtig. Eén ding is echter zeker : nu de beursstorm zoveel averij heeft aangericht, lijken de dividenden wel de reddingsboei waaraan bedrijven, analisten, consultants, banken en auditkantoren zich vastklampen. Zelf blijft u best met beide voeten op de grond : weet dat het dividendbeleid interessant een signaal kan zijn, maar niet het enige criterium waarop u zich mag baseren om een aandeel al dan niet te kopen.