Onder de loep (21 okt 2002)
ONDER DE LOEP
DE EUROPESE VERZEKERAARS
Sinds enkele maanden zinken de verzekeringsaandelen steeds
dieper weg. Tal van ondernemingen uit de sector zien hun financiële situatie
allengs verslechteren en zijn verplicht een kapitaalverhoging door te voeren,
tot ongenoegen van de belegger die de waarde van zijn participatie ziet dalen.
In die omstandigheden is selectiviteit meer dan ooit het wachtwoord. Een vijftal
(goedkope) verzekeringsaandelen uit onze selectie zijn o.i. koopwaardig.
Groeiend pessimisme
Verzekeraars moeten zich volgens een richtlijn van de Europese
Commissie houden aan een minimum solvabiliteitsmarge (zie Onder ons )
teneinde hun toekomstige groei veilig te stellen. Daarnaast moeten ze een
bijkomende reserve aanleggen om in de toekomst mogelijke uitzonderlijk zware of
veelvuldige schadegevallen het hoofd te kunnen bieden. De veiligheidsmarge, de
zogenaamde solvabiliteitsratio (zie Onder ons), bedroeg tot 2001 voor de
meeste verzekeraars meer dan 200 % en voor de grootste, wereldwijd actieve
groepen zelfs 300 tot 400 %. Om die reserve samen te stellen konden de
verzekeraars rekenen op hun sappige winsten en op de aanzienlijke latente
meerwaarden op hun effectenportefeuille. De financiële markten draaiden immers
op volle toeren. Maar het kan verkeren. De aanslagen van 11 september 2001, de
aanslepende malaise op de financiële markten, de cascade van faillissementen, de
economische crisis in sommige landen (Argentinië...), de veelvuldigheid en de
omvang van de natuurrampen, het explosieve asbestdossier, dat alles heeft de
financiële situatie van de verzekeringsmaatschappijen zwaar op de proef gesteld.
Het was immers gedaan met de mooie winsten, latente meerwaarden veranderden in
minderwaarden, in de balans nam het gewicht van de goodwill + (zie lexicon
p. 6) toe... Bovendien moesten sommige groepen, zoals Münchener Rück, Allianz en
CS Groupe, bepaalde dochterondernemingen "herkapitaliseren" (nieuw kapitaal
inpompen). Alle Europese groepen zagen hun reserves tot een gevaarlijk niveau
dalen, maar niet allemaal in dezelfde mate en om dezelfde redenen. Britse
verzekeraars zijn bijvoorbeeld een stuk "aandelengevoeliger" dan hun collega's
van het vasteland (gemiddeld ±50 % tegenover 20 % van de
portefeuille). De Zwitserse verzekeraars moeten dan weer rekening houden met het
wettelijk gewaarborgd rendement van 4 % op levensverzekeringen. De Duitse
en de Belgische verzekeraars zitten met hetzelfde probleem : ook al werden de
gewaarborgde rendementen ondertussen verlaagd, de contracten met de
oorspronkelijke gewaarborgde rendementen lopen nog altijd.
Op zoek naar vers geld
Steeds meer verzekeraars zien hun
solvabiliteitsratio gevaarlijk dicht tot het wettelijke minimum naderen en
krijgen van de ratingbureaus een lagere quotering inzake kredietwaardigheid (zie
Onder ons
). Om
een en ander te verhelpen zijn ze genoodzaakt om hun kapitaal te verhogen via de
uitgifte van nieuwe aandelen of van een obligatielening. Al lijkt deze laatste
oplossing op het eerste gezicht aantrekkelijker – er is geen verwatering
van de winst per aandeel – in de huidige omstandigheden is ze voor de
verzekeraars minder bruikbaar. Door de verzwakking van hun financiële situatie
is het immers niet aangewezen om de schuldenlast nog te verzwaren. Bovendien
zouden ze desgevallend verplicht zijn een hoger rendement te bieden om beleggers
aan te trekken en de verzwaring van de financiële lasten zou solvabiliteitsmarge
nog meer druk zetten. Nieuwe aandelen dus. Maar ook dat is geen wonderoplossing.
Om de beleggers te bewegen om in te tekenen, zijn de verzekeraars verplicht de
prijs van de nieuwe aandelen ver onder de beurskoers te zetten (59 % voor
de kapitaalverhoging van ZFS eind oktober). Om een bepaald bedrag op te halen,
moeten ze dus veel meer aandelen uitgeven, met een grotere verwatering van de
winst per aandeel en van de waarde voor de aandeelhouder tot gevolg. Om
schuldenlast en kapitaal in een juist evenwicht te krijgen zijn daarom soms
andere maatregelen nodig. Sommige ondernemingen zoals ZFS en Aviva verlagen het
dividend, waarmee de waarde voor de aandeelhouder nog wat daalt. Andere stoten
bepaalde activiteiten af, zoals Prudential dat uit de schadeverzekering stapte.
Alle verzekeraars hebben ondertussen aangekondigd dat de tarieven met ca.
15 % zullen stijgen bij hernieuwing van de contracten.
Beperkt aankooplijstje
Tal van verzekeraars hebben de crisis aangegrepen om diverse
herstructureringsprogramma's door te voeren (sanering van de
klantenportefeuille, terugdringen van de kosten, tariefverhogingen...). Een
vijftal – momenteel goedkope – aandelen vormen o.i. een aantrekkelijke
belegging.
· AGF (Parijs, 32,46 EUR) is
voornamelijk actief in Frankrijk en is uitstekend geplaatst om te profiteren van
de bloeiende markt voor levensverzekeringen aldaar. In het licht van het huidige
beursklimaat, is de beperkte gevoeligheid voor de aandelenmarkten een niet
onbelangrijk gegeven.
· Axa (Parijs, 14,32 EUR)
beschikt over mooie troeven : aandelengevoeligheid van de beleggingsportefeuille
teruggebracht tot 20 %, schulden bedragen slechts 47 % van het eigen
vermogen (63 % eind 2000), kosten fors verminderd en nog vrij goede rating.
O.i het verzekeringsaandeel met het meeste herstelpotentieel.
· Prudential (Londen, 452 p.)
gespecialiseerd in levensverzekeringen zal in het Verenigd Koninkrijk profiteren
van het groeipotentieel dat de markt voor levensverzekeringen heeft dankzij de
komst van de pensioenfondsen. De groep is ook actief in Azië waar de markt in
kwestie nog in zijn kinderschoenen staat. Haar winstgevende on line bank wordt
een steeds belangrijker distributiekanaal. De beleggingsportefeuille is naar
Britse normen weinig aandeelgevoelig.
· Ook de bankverzekeraars Fortis (Brussel, 18,05 EUR)
en ING (Amsterdam,
17,75 EUR) blijven op ons aankooplijstje staan. De winstdaling in de
verzekeringspoot wordt o.i. meer dan voldoende gecompenseerd door de inkomsten
uit hun activiteiten als retailbank.
|
