Dans l’esprit de beaucoup d’Européens, l’arrivée récente de l’euro en tant que monnaie unique marquait l’achèvement sous forme d’apothéose de l’intégration économique européenne. Et pourtant d’autres défis doivent encore être surmontés afin que l’Europe ait une chance de devenir la zone la plus concurrentielle au monde d’ici 2010, ambition dessinée au sommet de Lisbonne en 2000. Et parmi ces défis, une plus grande intégration des services financiers : si les milieux d’affaires y trouvent naturellement leur intérêt, c’est également le cas pour les petits investisseurs. Coup de projecteur.

Lorsque l’euro s’est immiscé dans les porte-monnaie européens, il a été beaucoup question des bénéfices à en attendre pour les consommateurs dans leur vie quotidienne, notamment quant au renforcement du jeu concurrentiel et de la transparence des prix sur le continent. Si l’évidence s’impose s’agissant de biens tangibles comme les voitures ou encore les DVD achetés sur Internet, le secteur des services (70% du PIB européen), et parmi eux les services financiers, reste le parent pauvre de l’intégration économique. Moins médiatisé, l’impact de l’euro pour le petit investisseur n’en est pourtant pas moins prometteur. Facilitant l’épargne à une échelle européenne et plus généralement les mouvements de capitaux transfrontaliers, l’euro a été un accélérateur du processus d’intégration financière de la zone, quoiqu’encore timide. Ces efforts ont été formalisés par le Plan d’Action des Services Financiers (en anglais, Financial Services Action Plan – FSAP), projet présenté en mai 1999 par la Commission Européenne et comprenant 42 mesures (directives et autres modifications réglementaires) en vue d’établir un marché unique de services financiers à la fin 2005. Il s’agit de permettre aux entreprises, intermédiaires et investisseurs d’opérer entre eux des échanges financiers sur une base paneuropéenne, sans barrière administrative ni coûts excessifs. Des progrès sont enregistrés sur une base continue mais il reste encore du travail pour mener à bien cette entreprise ambitieuse, porteuse de multiples complexités.

Une dynamique supérieure

Une étude récente (1), publiée en novembre dernier, a cherché à quantifier les effets économiques de l’intégration des marchés financiers européens. Sur la base d’hypothèses présentées comme conservatrices, les conséquences positives seraient significatives : sur une période de 10 ans, le PIB européen serait accru de 1.1% (hausse totale estimée de 130 milliards d’euros aux prix de 2002), ce qui représente un PIB par habitant plus élevé de 350 euros (aux prix de 2002). Les investissements des entreprises seraient relevés de 6% tandis que la consommation privée augmenterait de 0.8%. Enfin, le niveau général de l’emploi y gagnerait 0.5%.

Pour les investisseurs

Alors que les investisseurs européens se sont davantage tournés vers la Bourse à la fin des années 90, ils sont toujours sous le choc d’une douloureuse période de rendements négatifs. L’intégration des Bourses est susceptible de leur apporter un peu de baume au coeur. Passage en revue des principaux avantages.

1. Des actions mieux valorisées

• Si l’environnement devient plus propice aux affaires, il est raisonnable de penser que, hormis toute influence conjoncturelle (embellie ou, au contraire, nouvelle détérioration), les cours des actions seront soutenus par cette nouvelle dynamique. De plus, grâce aux efforts structurels en cours, le niveau des taux d’intérêt devrait rester bas, ce qui est un atout pour le placement en actions. Enfin, en ces temps troublés marqués par de fortes volatilités des cours boursiers, un marché financier plus fort serait aussi un rempart pour plus de stabilité face aux chocs extérieurs.

• Qui dit Bourses plus intégrées, dit aussi Bourses plus liquides. Cet élément souvent négligé n’en est pas moins fondamental. Les investisseurs opérant sur une Bourse où les transactions sont rares et/ou l’information circule mal peuvent voir leurs ordres d’achat ou de vente effectués à des conditions désavantageuses. Il y a un manque de liquidité. Si ces coûts de transaction sont élevés, il est logique que les investisseurs en tiennent compte et demandent des rendements supérieurs, ce qui handicape les cours. Si cette contrainte est levée sur un marché plus large et plus liquide, les cours s’ajusteront à la hausse. Il a ainsi été mesuré que l’intégration des marchés permettrait une baisse moyenne du coût de financement des entreprises de l’ordre de 0.5% : de quoi augmenter le rendement des actionnaires sans leur faire supporter davantage de risque.

2. Plus de choix

• Une diversification facilitée pour le « bon père de famille ». Certes, les investisseurs, dans une large mesure, continuent de privilégier les investissements nationaux. Un Belge pensera d’abord à acheter des actions Solvay avant de s’intéresser à des actions comme l’italienne ENI ou l’allemande Volkswagen. La préférence nationale est sans doute encore plus vraie dans des pays du Sud de l’Europe comme l’Espagne ou l’Italie. Pourtant de multiples études ont démontré que la diversification des placements était une stratégie gagnante. Revendiquant une optique internationale, Budget Hebdo a depuis de longues années plaidé en ce sens. Avec des services financiers intégrés, il sera plus aisé d’investir partout en Europe. Et les mentalités évoluent : aujourd’hui, en plus de facteurs liés aux pays, les conseillers financiers font intervenir des critères sectoriels paneuropéens dans la constitution des portefeuilles. C’est un signe que les frontières tombent aussi au niveau des comptes titres ! A noter que l’harmonisation des normes comptables européennes d’ici 2005 (la norme IAS – International Accounting Standards), permettant une comparaison plus aisée des comptes financiers, est un pas significatif.

• Des actions risquées pour les amateurs. L’implosion de la bulle financière qui s’était constituée autour des entreprises technologiques est arrivée à un très mauvais moment alors que l’Europe tentait de créer une nouvelle culture du risque auprès de candidats entrepreneurs. Aujourd’hui, les investisseurs ont fui en grande partie les Bourses dédiées à ces entreprises de croissance (Easdaq, Nouveau Marché, etc). Or, pour financer l’innovation, indispensable pour soutenir la croissance économique, l’Europe du risque doit retrouver le chemin de la Bourse. Des marchés fragmentés et peu liquides ne sont certainement pas la solution. Il y a la place en Europe pour la création d’un grand marché boursier pour les entreprises de croissance, à l’instar du Nasdaq américain. Sont ici attendues une procédure unique de prospectus pour les introductions en Bourse et des règles plus strictes quant à l’information sur ces entreprises, compte tenu de leur profil particulier (souvent à connotation technologique).

3. Une meilleure protection à travers la chasse aux pratiques déloyales

• Les pratiques commerciales « limite » de certaines banques ont déjà été épinglées par des associations de défense des consommateurs comme Test-Achats, via e.a. Budget Hebdo. Qui n’a pas déjà reçu, à son corps défendant, de sa banque ou d’autres organismes, parfois étrangers, des publicités pour des produits financiers avec des conditions « imbattables » et/ou vous permettant bénéficier du service « dès aujourd’hui » pour une période d’essai tout en payant « plus tard » à moins que « vous ne résiliez effectivement cette offre ». Et ceci sans parler des coups de téléphone ou des courriels non sollicités. Ce type de marketing sera sévèrement contrôlé et dans certains cas interdit sur tout le territoire européen.

• Certes, la criminalité en col blanc, au détriment des petits investisseurs, a surtout été remarquée du côté de Wall Street ces derniers temps. Il serait néanmoins dangereux de considérer que l’Europe boursière est vierge de toute pratique frauduleuse. Pour être plus efficaces, des mesures devaient être prises à l’échelle du continent. C’est chose faite. Les manipulations de cours, notamment via des conseils biaisés d’analystes financiers peu scrupuleux et désireux de plaire au monde des affaires, ainsi que les opérations d’insider trading (utilisation par des initiés d’informations non publiques en vue d’enrichissement personnel) seront sévèrement réprimées. Tout qui donnera à l’avenir des conseils sur des actions devra déclarer s’il ou elle en possède.

4. Moins de frais

Une réduction des frais est attendue grâce à davantage de concurrence entre les Bourses et entre les intermédiaires financiers (agents de change, banques). Encore trop souvent, les grandes institutions financières bénéficient de marchés nationaux captifs qui rendent les clients dépendants d’une certaine offre (qualité, prix). Si vous avez déjà acquis des actions en Bourse, vous le savez bien : les opérations boursières ne sont pas gratuites, loin s’en faut. Bien sûr, l’euro a déjà permis de supprimer les frais de change occasionnés lors d’opérations sur actions étrangères (non cotées sur la Bourse nationale). Mais les frais de transaction pèsent toujours sur les rendements, surtout pour ceux qui multiplient les opérations d’achat et de vente. Ces frais devraient se réduire sous l’effet de la confrontation des offres commerciales et de la constitution d’acteurs paneuropéens : d’une taille supérieure, ils profitent d’économies d’échelle, qu’ils peuvent, au moins en partie, répercuter sur leurs clients à travers des réductions tarifaires. L'évolution vers une intégration des marchés boursiers en Europe devrait également permettre une réduction des coûts pour les intermédiaires qui devrait être rétrocédée aux investisseurs. Cela devrait ainsi être le cas (lorsque l'intégration en cours sera finalisée) sur les marchés qui font partie d'Euronext (Bruxelles, Amsterdam, Paris, Lisbonne).

In the pocket ?

Si nous pensons que l’intégration des marchés financiers européens est à terme un processus inéluctable, il ne faudrait pas pêcher par excès d’optimisme. Preuve de la complexité du processus, la déréglementation de la sphère financière en Europe était déjà à l’ordre du jour dans les années 70 avec des résultats pour le moins mitigés. De nombreuses barrières existent encore sur les sujets les plus sensibles qui font actuellement l’objet de débats passionnés. Car, sur ce sujet aussi, les divergences européennes existent bel et bien. Au Royaume-Uni ou en France, en Allemagne ou au Portugal, les cultures boursières ne sont pas les mêmes : chacun essaie alors de faire prévaloir ses intérêts (politiques, fiscaux, etc) sur ce qui lui tient le plus à coeur. Par exemple, des pays comme l’Allemagne, l’Autriche ou encore l’Espagne ont été récemment épinglés en ce qu’ils prenaient des mesures fiscales discriminatoires en vue de décourager les fournisseurs de services financiers transfrontaliers.

Des points de friction 

Voici deux exemples de dossiers au sujet desquels les pays européens cherchent toujours à se mettre d’accord : la législation sur les offres d’acquisition hostiles et la question de la fréquence de publications des résultats financiers par les entreprises cotées.

S’il est bien un point de grande divergence entre les Etats membres, c’est bien la législation à appliquer aux acquisitions hostiles d’entreprises : en cash, OPA (offres publiques d’achat) ou en actions, OPE (offres publiques d’échange) . Plus ou moins bien répandus dans les différents pays de l’Union, il existe de nombreux mécanismes mis en place par les entreprises pour se défendre contre des offres hostiles, et parmi ceux-ci l’ « action spéciale » (plus connue sous le vocable anglais « golden share ») permettant à un Etat de s’opposer à une prise de contrôle d’anciennes entreprises publiques privatisées, certains statuts refusant à un actionnaire extérieur d’acquérir plus de 20% des droits de vote comme dans le cas de Volkswagen ou encore le mécanisme d’actions à droits de vote multiples octroyant à un actionnaire (souvent la famille à l’origine de la création de l’entreprise) une majorité des droits de vote sans en détenir le capital correspondant. Les Etats européens s’opposent ici quant à savoir comment harmoniser les règles de façon à faciliter les offres hostiles. C’est un sujet sensible pour l’investisseur. En effet, l’épée de Damoclès que constitue une menace d’acquisition hostile est un outil indispensable de défense des actionnaires minoritaires qui y voient une possibilité de punir un management déficient.

D’apparence plus anecdotique, la question de la fréquence de publications des résultats d’entreprises divise également les experts des différents pays. Les Britanniques s’opposent ainsi à la trimestrialisation de cette publication : selon eux, cela engendrerait des coûts trop lourds pour les entreprises et une obsession du court terme chez les managers et les investisseurs avec, notamment, une volatilité accrue des cours des actions qui en résulterait. Nous sommes d’avis que la fréquence trimestrielle est bénéfique aux investisseurs, qui sont toujours légitimement à la recherche de lumière pour leur lanterne. Aux entreprises par contre d’augmenter la qualité de leur communication en plaçant ces chiffres en perspective avec d’autres facteurs comme la politique de dividende et d’investissement ou encore la stratégie d’ensemble. C’est plus intéressant que de braquer l’attention sur les attentes bénéficiaires des trois mois suivants ! Et ne perdons pas de vue que les spéculateurs misent sur les rumeurs et l’opacité de l’information, jamais sur la transparence !

Un avenir engagé

Des progrès ont été effectués ces derniers mois sur la route d’un marché financier européen intégré. C’est indéniable. Il n’empêche : des questions importantes doivent encore être tranchées et le temps presse avec, pour ce qui est des matières spécifiques aux marchés boursiers, l’échéance à la fin de cette année. Face à la puissance financière américaine, l’Europe ne peut se permettre un faux-pas dans la réalisation de cet objectif. Il en va de la crédibilité des décideurs du Vieux Continent mais aussi – et c’est plus grave - du dynamisme de notre zone aspirant toujours à présenter, à l’échelle mondiale, l’économie la plus concurrentielle d’ici 2010. Last but not least, les investisseurs attendent, eux, de constater, en monnaie sonnante et trébuchante, les bienfaits de cette Europe qui leur a été « vendue ». Un potentiel ne valant que par ce que l’on en fait, espérons qu’ils ne seront pas déçus.

(1) London Economics, « Quantification of the Macro-Economic Impact of Integration of EU Financial Markets », Final Report to the European Commission, November 2002.